文 | 明鉴vast，作者 | 金普，编辑 | 顾北
一家火箭公司凭什么值1.8万亿？
SpaceX的IPO进入倒计时。当地时间5月20日正式递交招股书后，这家商业航天巨头经历了估值目标锁定在1.75万亿至2万亿美元区间——但这丝毫未改变一个事实：它即将缔造人类历史上规模最大的IPO，募资最高达750亿美元，预计最早6月11日定价，6月12日挂牌上市，股票代号SPCX。
与沙特阿美以盈利撑起估值不同，SpaceX带着一份“撕裂”的财报闯入公开市场：2025年营收186.74亿美元，净亏损却高达49.37亿美元。而它的估值逻辑，早已不是一家火箭公司该有的样子——招股书将自身归类于“计算机编程与数据处理服务”，而非航天工业。
马斯克要把AI算力送上太空。这个听起来科幻的故事，正是SpaceX万亿估值最核心的叙事。
01 星链养家，AI烧钱：账本上的撕裂
翻开SpaceX的招股书，最先映入眼帘的是三个业务板块之间巨大的冷热不均。
星链是SpaceX财务上最坚实的支柱。2025年全年，以星链为核心的连接板块营收113.87亿美元，同比增长49.8%，营业利润44.23亿美元，同比增长120.4%，EBITDA利润率高达63%。截至2026年3月，星链用户突破1030万，覆盖164个国家和地区。星链贡献了SpaceX总营收的六成以上，是公司目前唯一能稳定产生正自由现金流的业务。
但AI业务的账本，完全是另一番景象。2025年，AI板块营收32.01亿美元，营业亏损却高达63.55亿美元。这意味着xAI每收入1美元，就要亏损近2美元。2026年第一季度，这个失衡进一步加剧：星链营业利润11.88亿美元，而AI板块单季亏损24.69亿美元，AI的亏损已超过星链盈利的两倍。
SpaceX全年资本支出207.37亿美元，其中AI板块独占127.27亿美元，占比61%。过去五个季度，AI业务的资本支出已超过200亿美元，占公司总投资额的三分之二。（注：包含收购xAI及建设超算集群的一次性资本投入）
发射业务则处境尴尬。2025年太空板块营收40.86亿美元，营业亏损6.57亿美元，研发投入却高达30.04亿美元，占收入的73.5%。火箭不再是主角，而是这场大戏的背景板——用高价研发维持发射垄断，为星链和未来的太空算力搭建基础设施。
诚然，SpaceX的调整后EBITDA仍有65.84亿美元，看起来现金流并不差。但这65亿美元EBITDA与49亿美元净亏损之间的巨大差距，本质上是一笔会计账：折旧摊销掩盖不了真金白银的流失，AI业务每季度仍在以数十亿美元的速度消耗现金。
这就是SpaceX财务结构最核心的矛盾：星链的现金牛正在拼命喂养AI这头吞金兽，而这只兽的胃口丝毫没有减小的迹象。
02 从做模型到卖算力：一次被动的转身
如果仅仅是AI烧钱，这个故事还不至于让资本市场犹豫。真正让分析师皱眉的，是SpaceXAI的商业模式本身——它从“做大模型”，转向了“卖算力”。
2026年5月6日，马斯克在X平台发文：xAI将解散并入SpaceX，更名为SpaceXAI。与此同时，Colossus 1超算集群——那座用122天建成、搭载超22万块英伟达GPU（含H100、H200及GB200加速器）、可提供超300兆瓦算力的全球最大单点训练集群——整租给了竞争对手Anthropic。
22万张GPU，年租金业内估算高达30亿至60亿美元。更重要的是，Anthropic已与SpaceX签订每月12.5亿美元的算力采购协议，虽然理论上总价款可达数百亿美元，但包含灵活的提前90天取消条款，长期收入存在不确定性。
这意味着马斯克彻底放弃了做大模型公司的野心。Grok的“失败”是明证：到2026年4月，Grok全球月活跌至1220万，从行业第二跌至第五；同期Claude增长44%至2300万，Anthropic在大模型收入份额上以31.4%首次反超OpenAI的29%。
但这并非认输，而是一次战略升维。马斯克算过一笔账：地面AI算力的真正瓶颈不是芯片，是电。为了让Colossus集群上线，xAI不得不跨州修电厂，关键部件甚至考虑自己制造。芯片产能正在指数级爆发，电力供应却被卡在审批、冷却和设备交付的漫长周期里。
“地面这条路，走不通了。”马斯克在2026年2月的访谈中给出结论：未来36个月内，部署AI最便宜的地方会在太空。
于是，一个新的商业闭环浮现：星链的利润用来打造算力基础设施，星舰的低成本发射能力将算力送入轨道，轨道数据中心再以算力租赁回收资金，反哺星链和星舰。这不再是做一家AI公司，而是做太空算力的总承包商——垄断从发射到部署再到租赁的整条价值链。
SpaceX已向FCC提交申请，计划在近地轨道部署最多100万颗轨道数据中心卫星，最早2028年开始部署轨道AI计算卫星星座。马斯克的表述也极具象征意味——“未来36个月内，太空将成为部署AI最便宜的地方”。但是最终具体规模、技术验证与FCC审批状态尚不明确。资本市场买不买这张单，将是这场豪赌的关键。
03 万亿赌局：财务现实与太空幻梦之间
空间站还没建起来，1.8万亿美元的账单已经摆在了投资者面前。资本市场愿意为星链买单，但愿意为“太空算力”这个尚未存在的市场买单吗？
散户的疑虑最为直接。有投资者接受采访时直言：SpaceX营收仅187亿美元，亏损却达50亿美元，相比英伟达、Meta和微软等科技巨头的现金流规模以及相对于估值的盈利能力，SpaceX完全不具可比性。加州大学估值学教授达摩达兰的DCF分析给出了约1.22万亿美元的估值，比IPO定价低了约30%。
即便如此，SpaceX画的饼确实够大。材料中提出的可触达市场规模高达28.5万亿美元，其中AI业务独占26.5万亿美元。而它的核心逻辑——将数据中心搬到太空——也逐渐获得主流认可。
但在太空算力真正落地之前，SpaceX仍面临一个现实窘境：2026年第一季度现金净消耗已接近90亿美元。星链必须每年赚出数百亿美元，才够维持AI业务的烧钱速度。而星链的用户平均收入正持续下降——从2024年的81美元/月降至2026年第一季度的66美元/月，用户扩张与客单价下滑之间的拉扯将长期存在。
资本市场从来不只是为过去买单，而是为未来定价。SpaceX的招股书里满是“预期”“计划”“相信”这样的字眼。它赌的是，当AI算力成为比石油更紧缺的战略资源，谁掌握了将算力送上天、布成网、再租出去的能力，谁就掌握了下个时代的基础设施定价权。
04 结语
但1.8万亿美元买的不是一个已落地的商业模式，而是一个仍然飘在轨道上的假设。2028年轨道AI卫星能否如期部署，星舰能否实现年产数百万吨的轨道运力，在轨服务器的散热、辐射防护和长期可靠性能否解决——这些问号一天不拉直，这场豪赌就一天没有赢家。
SpaceX的IPO，买的不是一家火箭公司，也不是一家AI公司，而是一家太空基础设施总承包商的期权。市场愿意为这个期权支付多少溢价，将决定这场豪赌是史诗级的成功，还是史上最大的泡沫。
文中参考资料及数据来源：
SpaceX招股书（2026年5月20日提交）、21世纪经济报道、东方财富网、财联社、钛媒体、36氪、新京报贝壳财经
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